현재 많은 전문가가 도널드 트럼프 미국 대통령의 관세정책이 경제에 미치는 영향을 분석하고 있다. 6~7월 발표된 미국 소비자물가지수(CPI), 고용보고서 등 각종 경제지표에서는 보편관세 충격이 크게 부각되지 않았다. 8월부터는 보편관세가 아닌 상호관세 영향권에 들어갔는데, 금융시장 참여자들이 아직 상호관세의 영향을 온전히 가늠하지 못하고 있기 때문이다. 

관세 불확실성이 정점을 통과했다는 인식에는 변함이 없지만 현 단계에서 이보다 중요한 것은 관세 불확실성 자체가 아직 높은 수준에 있다는 점이다. 일례로 미국의 무역정책 불확실성 지수는 4월 말 7955를 고점으로 5월 말 5759, 6월 말 3456, 7월 말 3402로 하락 중이지만 시간이 흐를수록 하락폭이 둔화되고 있다는 점을 눈여겨봐야 한다. 

금리인하 예상 경로 빈번히 바꾸는 경제지표

8월 10일(이하 현지 시간) 공개된 뱅크오브아메리카(BofA)의 8월 글로벌 펀드매니저 서베이에서도 비슷한 결론을 도출할 수 있다. 7월 31일부터 8월 7일까지 실시된 해당 서베이에서 시장의 잠재적 위험으로 ‘관세발(發) 경기침체’를 뽑은 응답률이 7월 38%에서 8월 29%로 하락하긴 했지만 여전히 1위를 유지했다. 또한 ‘인플레이션으로 인한 미국 연준(연방준비제도이사회)의 금리인하 제동’이 7월 20%에서 8월 27%로 상승하며 2위를 차지하는 등 관세와 그에 따른 인플레이션 경계 심리가 좀처럼 완화되지 못하고 있는 상황이다. 

또한 8월 21일부터 사흘간 열리는 잭슨홀 미팅, 9월 연방공개시장위원회(FOMC) 정례회의 등 연준과 관련된 이벤트도 간과할 수 없다. 시장에서는 7월 CPI 발표 후 9월 빅컷(기준금리 0.5%p 인하) 전망까지 거론됐지만 하루 만에 상황이 급변했다. 다음 날 발표된 7월 생산자물가지수(PPI)가 전월 대비 +0.9%(시장 예상치 +0.2%)로 쇼크를 기록했기 때문이다(7월 PPI 발표 후 9월 0.5%p 금리 인하 확률은 기존 5%대에서 0%로 하락). 

PPI 세부항목 내 유통업체 서비스 마진이 2.0%로 러시아-우크라이나 전쟁 발발 초기인 2022년 3월 이후 최대치를 기록한 점도 주목되는 부분이다. 이는 그간 기업들이 선(先)재고 활용 등을 통해 자체적으로 감당해온 관세를 소비자에게 전가하고 있는 것으로 해석할 수 있다. 7월 소매판매(전월 대비 +0.5% vs 시장 예상치 +0.6%), 수입물가(전월 대비 +0.4% vs 시장 예상치 +0.1%)가 예상보다 부진한 점 역시 관세 충격이 반영되고 있음을 유추할 수 있는 대목이다. 



이처럼 9월 FOMC 정례회의 전까지 발표되는 지표(7월 개인소비지출(PCE), 8월 고용 및 CPI 등)에 따라 금리인하 예상 경로가 빈번하게 바뀔 것으로 보인다. 일단 시장의 관심은 잭슨홀 미팅에 쏠리고 있다. 현재 제롬 파월 연준 의장은 금리인하를 지속적으로 요구하는 트럼프 대통령의 압박과 그에 동조하는 연준 내부 갈등에 직면한 상태다. 따라서 이번 잭슨홀 미팅은 7월 CPI, PPI 결과를 확인한 파월 의장이 9월 FOMC 정례회의에서 금리인하에 대한 가시적 단서를 제공할지 여부가 관전 포인트다. 하지만 데이터 의존적인 연준 성향을 감안하면 파월 의장은 9월 FOMC 정례회의가 열리기 전까지 데이터를 확인하겠다는 신중한 입장을 제시할 것으로 보인다. 잭슨홀 미팅 전후 변동성 확대에 대비해야겠지만 본격적인 증시 방향성 재설정은 실제 9월 FOMC 정례회의 이후가 될 가능성을 열고 가는 것이 적절하다. 

대주주 요건 기준 강화, 정책 일관성 훼손 

국내 증시에 한해서는 과세 불확실성이 관건이다. 7월 말 발표된 세제개편안에는 배당소득세 분리과세, 법인세 최고세율 인상, 대주주 양도소득세 기준 10억 원으로 강화, 증권거래세 인상 등이 포함됐다(그래프 참조). 이 같은 과세 강화는 국내 투자자의 반발을 불러일으키고 있는 모양새다. 특히 기대를 모았던 배당소득 분리과세도 최근 세수 확보를 이유로 감세 폭을 줄이는 쪽으로 방향을 튼 상태다. 현재 정치권의 찬반 의견을 보면 저마다 근거를 제시하고 있지만 코리아디스카운트 해소를 위해서는 분리과세율 인하로 가는 것이 타당하다. 

반면 또 다른 쟁점인 대주주 양도소득세 강화와 관련해서는 그동안 개인 수급은 2020년 동학개미 운동 당시를 제외하고는 주식시장 전반에 걸친 영향력이 제한적이었다. 하지만 이번에는 맥락이 다르다는 점에 주목해야 한다. 현 정부는 이전과 달리 증시 활성화에 주안점을 두고 있는데, 이 같은 대주주 요건 기준 강화는 정책 일관성에 훼손을 가하는 요인이 될 수 있다. 즉 코리아디스카운트 해소에 주안점을 두고 있는 정부 입장에서도 정책 일관성과 연속성을 유지하는 것이 중요하다. 따라서 단기적으로 극적 반전을 기대하긴 어려울 수 있지만, ‘과세 리스크 현실화’보다 ‘시장 의견 수용 후 국회 논의를 거쳐 재조정’될 가능성이 크다. 

결론적으로 국내 투자 지형 변화(주식투자에 대한 긍정적 인식 증가), 거버넌스 개선에 주목하는 외국인 수급 등을 고려하면 세제개편안이 증시 발목을 붙잡을 확률은 크지 않을 것으로 판단된다. 정기국회(통상 9월 1일~12월 9일) 내에 세법개정 절차를 완료하는 과정에서 대주주 양도세, 배당소득 분리과세와 관련된 내용이 바뀔 가능성이 크기 때문이다. 이 같은 정책 및 제도 변화는 국내 증시의 하단 리레이팅(재평가)을 만들어내는 데 기여할 것으로 보인다. 

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