대우건설(047040) - 고 PER 에 사자...대신증권 - 투자의견 : Buy (매수, 유지) - 목표주가 : 13,000원(유지) ● 고PER에서 사자 대우건설에 대한 투자의견을 매수로 유지하고, 목표주가 13,000원을 유지한다. 동사에 대한 매수 시기가 빨라지고 있다고 판단되는데, 1) 4분기 실적 부진 가능성은 이미 시장에 널리 인식되어 더 이상 악재가 아니라고 판단되며, 2) 유상증자를 통한 Dilution 가능성은 매우 낮고, 오히려 기존 주주의 BPS가 증가할 가능성이 있다는 점 때문이다. 주택부문과 해외부문, 그리고 기타 자산과 관련된 손실 반영으로 인해 대우건설의 2010년 PER은 음의 상태(다른 말로 고PER 상태)로 마감될 전망이다 하지만 2011년 이후 1) 본격적인 실적 턴어라운드와 2) 산업은행 인수 시너지 발생으로 성장성에 대한 기대감이 반영될 것으로 전망되기 때문에 현재의 밸류에이션 부담보다는 미래 기대감에 투자해야할 시점으로 판단된다. ● 알려진 악재는 더 이상 악재가 아니다 대우건설의 남아있는 악재는 1) 반영 가능한 모든 손실이 반영될 4분기 실적과 2) 증자에 따른 기존 주주의 Dilution인데, 대신증권 리서치센터는 두가지 모두 동사의 주가에 미칠 영향이 제한적이라고 판단하고 있다. 대우건설은 3분기 실적 발표와 동시에 산업은행에 인수되기 이전까지 클린화작업 마무리를 공언하고 있는바, 4분기 실적은 3분기 수준으로 영업이익 및 세전이익이 모두 적자일 것으로 전망된다. 하지만 알려진 악재는 더 이상 악재가 아니라는 증시 격언과 마찬가지로 동사의 실적 부진이 주가에 미칠 영향은 제한적이라고 판단된다. 오히려 2011년 새로운 도약을 위한 클린화 작업 마무리에 초점을 맞추고, 산업은행 인수 후 동사의 변화되는 모습을 즐겨야한다고 판단된다. ● 유상증자 시 기존 주주의 Dilution 효과는 없을 전망 산업은행의 대우건설 유상증자는 인수와 동시에 추진될 것으로 전망되는데, 기존 주주의 Dilution 효과는 없을 것으로 전망된다. 오히려 기존 주주 입장에서는 주당 가치(BPS 기준)가 상승할 수도 있을 전망이다. 전일 종가인 11,450원으로 유상증자가 실시된다고 가정할 경우, 1조원 현금 유입시 BPS는 3분기 8,574원에서 9,182원으로 7.1% 상승하게 된다. 전일 종가 대비 할인하여 발행하게 될 경우에도 주당 8,750원(현재가 대비 23.6% 할인) 이하로 발행하지 않는다면 BPS는 하락하지 않는다. 발행가격이 낮아질수록 산업은행의 인수가격이 FI로부터 인수하는 가격 (18,000원)보다 낮아지기 때문에 가격 할인 가능성이 있지만, 1) 전일 종가인 11,450원으로 인수하더라도 50% 이상의 지분율을 확보하고, 2) 기존 주주가치를 훼손시키면서 향후 대우건설의 주가 흐름을 저해할 필요는 없다고 판단되기 때문에 합리적인 수준, 즉 기존 주주와 산업은행이 Win-Win할 수 있는 가격대에서 유상증자를 실시할 전망이다. 결론적으로 유상증자에 따른 기존주주의 Dilution 효과는 없으며, 오히려 기존주주의 주주가치가 상승할 전망이다.